对话中金公司慈颜谊：从11只REITs看未来万亿级大市场丨36氪专访

文｜宋新澳、王晗玉

编辑｜郑怀舟

来源｜36氪财经（ID：krfinance)

封面来源｜视觉中国

第二批REITs上市半月有余，延续了首批的亮眼表现，甚至更加火爆。

回想建信中关村REIT上市首日，开盘直接以30%的涨幅封在涨停板，引得基金公司当日紧急发布交易风险提示；同时另一只华夏越秀高速REIT在上市首日涨幅也一度超过28%。

伴随不动产信托在国际市场的成熟发展，以及国内基建投入的日益扩大，公募REITs从刚落地就成为投资者眼中大热门。然而从今年（2021年）4月30日国内正式开启试点以来，到目前也只有11只REITs成功上市。

130万亿存量资产中，“适格”的项目为何如此稀缺？除去产业园、高速公路之外，未来还有哪些业态值得关注？当前基金公司又正着手储备哪些项目？针对这些问题，36氪与中金公司投资银行部固定收益组负责人、董事总经理慈颜谊进行了深入交流。

REITs供给为何这样少？

12月29日，国家发展改革委办公厅发布《关于加快推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）有关工作的通知》（以下简称《通知》），提出加强各部门协调，共同解决项目推进中存在的问题。同时推出七项具体措施，推动REITs加快发展。

《通知》专门提到，在依法合规的前提下，将加快办理项目相关手续，落实各项发行条件。

此前中金公司作为财务顾问成功完成中金普洛斯仓储物流REIT和沪杭甬高速公路REIT的发行，深度参与了基础设施REITs的首批落地，目前也正推动铁路、高速公路、产业园等多个REITs项目。被问及近日发布的《通知》，慈颜谊表示，这是国家发改委主动向市场传递大力推进REITs试点的支持态度，给正在参与REITs业务的试点机构们以信心。

她向36氪介绍，中国基础设施领域的存量资产规模超过130万亿元，REITs市场向前发展必将是万亿级规模，但目前为止只有11支REITs上市，主要是因为试点初期市场对产品的认知需要时间，以及审核把关“优中选优”。

慈颜谊分析说，REITs产品区别于传统股票、债券的权益性金融工具，涉及的资产类型较多，不同行业、不同原始权益人发行REITs的经济诉求和商业意义也有所差异，各类资产实操过程中存在的问题也千差万别，所以各原始权益人决策过程中，要综合考虑长期战略意义、短期经济利益以及社会影响。

另一方面，为保障试点工作顺利稳妥推进，现阶段监管层的审核原则是“优中选优”。“只有这样才能在稳妥前提下为中国REITs市场尽快趟出可行道路，也才能在不久的将来让具有广泛普适性的资产顺利进入REITs市场。”

这或表明，短期内国内很难出现REITs产品爆发式增长。慈颜谊也判断，短期显著放松审核条件、快速开展资产下沉未必有利于市场可持续发展。但长期来看，她仍认为中国基础设施行业底蕴深厚，有相当规模具备REITs条件的成熟资产可以入市。

并且市场各方均有动力进一步扩大REITs产品供给。“原始权益人需要拓展权益融资渠道，基础设施资产定价要找到合理的锚，REITs市场成熟发展要有充足的产品供给，投资者拓展资产配置需要REITs”，慈颜谊说道。

如何评估筛选标的？

随着监管层和原始权益人、基金管理人等各参与方的经验积累，未来市场大概率将迎来大幅扩容，而当更多项目以更多样化的业态涌入时，投资人应如何评估一项标的是否适于自身需求？

慈颜谊介绍说，通常投资者主要关注底层资产的盈利能力、现金流稳定性、资产增值潜力和风险收益特征，并结合投资的资金期限、收益回报要求等合理配置不同资产类别的REITs产品。

而根据底层资产复杂多样的业态，具体评估关注的指标也各不相同。如产权类资产，包括仓储物流、产业园区、数据中心等，以租金为主要收入来源，需重点关注资产区位、出租率/空置率、租户结构、租金水平等；对于特许经营权类资产，如水电气热市政工程、高速公路等，通常则需关注资产所处区域的经济发展水平、人口吸引力、经营权收费机制等。

其中各个细分行业的情况也各有不同，比如在投资高速公路REITs时，需关注同区域的替代性线路规划情况，以及通行费的波动并不一定呈线性发展，而污水处理REITs现金流的可预测性则更清晰。

此外，慈颜谊专门提到，REITs期限漫长，且底层资产复杂，可分配现金流的产生除取决于项目本身外，也依赖于运营，需要“好的管理人”将“好的资产”持续“运营好”，“因此我们预计未来投资者在选择REITs时，除了选资产，也更注重选管理人。”

新能源、租赁住房或成新方向

从目前上市的11只REITs来看，资产业态主要集中在产业园、环保设施和高速公路。不过，更多业态也正在被纳入试点范围中。2021年7月，国家发改委刚发布通知将清洁能源、保障性租房、旅游基础设施纳入REITs新试点。

慈颜谊认为，未来，新能源设施和租赁住房业态值得特别关注。

一方面，在“碳达峰、碳中和”背景下，未来我国电力结构将由以煤为主体向以清洁能源为主体转型。2020年底，清洁电力在运光伏、风电、核电、水电装机总容量约955吉瓦，中金公司团队预估至2060年底可能提升至接近1万吉瓦，对应41万亿元以上的的累积清洁能源投资需求。

另一方面，目前新能源用户端的需求刚性且分散，未来会有大量平价上网的清洁能源项目进入成熟稳定运营期，现金流端将日益稳定。

“能源领域的成熟资产规模大，新增资本金需求也大，比较适合REITs场景。”

对于保障性租赁住房，随着我国租赁住房市场逐步趋于成熟并持续向大中城市迁移，高质量发展租赁住房已明确为十四五期间的重点工作。目前深圳、重庆、北京等城市也均有租赁住房REIT项目公开招标。

慈颜谊透露，保障性租赁住房由于历史原因，资产的取得方式、对应土地性质、运营模式等复杂多样，“要解决的问题不少，合规和收益都很好的项目较为稀缺，短期内优先推出的应该是人口净流入的一线城市中经营较为成熟、租金稳定、运营前景良好的项目，市场需要打样的模板。”

而对于此前同步被纳入新试点的旅游基础设施，慈颜谊分析这类资产初期投资大、回报周期长，且当前融资渠道受限，公募REITs确实是一个极具研究价值的新融资工具。不过景区资产通常审批链条较长，手续复杂，且天然带有稀缺性，运营此类资产将不得不关注资产确权、募集资金再投资、扩募储备等现实问题。

她透露，目前中金公司也正持续关注旅游基础设施领域的REITs机会。此外，万亿级市场前景下，中金公司在投资与执行端也正积极布局，参与投资了五单已发行项目，在执行项目包含仓储物流、产业园区、高速公路、铁路、城市轨道交通等各类资产，储备项目涉及仓储、交通、能源等多个赛道。

当前在实际执行层面，一项REITs的成立发行基本还是由基金管理人主动寻找原始权益人和潜在的优质资产合作。展望未来，随着市场上发行的产品数量增多、类型更丰富，慈颜谊认为各行业的原始权益人也将主动寻找所处领域有专业经验的基金管理人合作。

“最终市场会走向一个双向选择、良性发展的局面”，她说。