派对结束了

百家 作者:董毅智 2018-03-06 08:38:14

 


作者:GAA

来源:GlobalAssetAllocatorID:GlobalAssetAllocator

 

这篇文章写于1月,出于显而易见的原因没有发出来,事情发展的速度很快,有些说法已经明显不适用了,但新的趋势才刚刚开始。

 

 

长期follow GAA的读者应该了解,2016年初以来,我对美国、中国以及全球经济一直持乐观态度,因为周期还没走完。欧元、上证50、恒生、伦铜和中国国债利率,这些资产整齐划一的表现不过是全球性经济复苏在不同维度的投影,The Great Long Euro Trade

 

 

But the party is over. 我预计接下来数月美国、中国,欧元区经济将显著放缓,引发全球在可预期未来陷入经济衰退的担忧。过去一段时间风险资产的涨幅非常惊人,增长预期和投资者情绪极度乐观,风险资产仓位很重,债券久期极低。如果遇到负面的宏观数据和盈利报告,这样的市场是非常脆弱的。

 


 

对于市场主流预期我一向很警惕,因为风险收益不对等。比如,目前市场上充斥着对欧元区和欧元的乐观情绪,但要知道欧元区是非常开放的经济体,欧元这种涨幅是self-defeating的,加上全球性放缓,欧元区经济和通胀面临很大的downside risk。我预计美元接下来将重新升值,促使以弱美元为基石的The Great Long Euro Trade unwind,造成金融市场整体定价完全逆转。

 

 


 

2018年面临的宏观环境与2000年有着惊人的相似性,因此2000年的剧本对今年有非常高的参考意义。首先,这两轮周期之前的衰退都是由严重的金融危机引发的,1990年的储贷危机和2008年的次贷危机。衰退期间,产出急剧萎缩,产出缺口的扩大幅度明显高于历史上衰退期间平均值。随后的经济复苏非常缓慢但持续时间更长,都在10年左右,产出缺口逐渐闭合。

 


 

 

这两轮非常长时间的扩张周期都经历好几次up&down,尤其是都遭遇了新兴市场危机,1998年东南亚金融危机和2013-2015年商品出口国危机。技术上说,2010-2013年欧债危机和2015年中国的汇率危机也是这次EM危机的一部分。DM需求不足必然要求EM国家加杠杆,EM只能拼命投资为DM兜底,经常账户恶化,外债增加,等美国缓过来开始收紧货币政策,EM的国际收支危机就难以避免了。等最后EM调整完毕后,商品开始反弹,全球终于迎来久违的同步复苏,everybody happy,就像现在。

 

 

 

企业盈利也是几经震荡,最后在全球复苏作用下,上市公司盈利EPS从小周期底部迅速反弹。股市大幅上涨,估值倍数升至历史高点,尤其是IT公司。

 


 

不过还是有一个小问题困扰所有人,为什么通胀和工资还这么低? 1999年底美国核心通胀只有2%OECD国家只有1.3%2017年底美国核心通胀也只有1.8%。很多理论被用来解释低通胀和工资之谜,科技进步,人口结构,菲利普斯曲线broken,是不是跟现在流行的New Normal Theory很像?

 

 


 

货币政策方面,虽然通胀仍然很低,但两届美联储都认为是暂时性的,出于经济强劲和金融稳定的考虑仍然开始加息。财政政策上有不同,2000年虽然共和党也在推减税,但直到2003-2004布什减税法案才通过,但今年美国财政政策会大幅扩张。

 

 

 

What happend next?随着存货周期走到尽头,美国经济动能在2000年初开始放缓。同时,前期积累的通胀压力迅速释放,核心通胀一年内从1.9回升至2.7,单位劳动力成本也大幅攀升,美联储发现自己behind the curve,在2000年上半年迅速加息了100bp

 

 

 

从市场反应看,利率和信用的反应最快,在2000年初就感受到了经济动能放缓。虽然通胀持续上行,美联储快速加息,但并不妨碍10年美债利率从年初高点当年下了180bp。利率曲线倒挂,垃圾级信用利差放宽了450bp,衰退的前兆。股票和工业金属盘整了大半年,终于在3季度大幅下跌。但原油当年仍最高上涨了30%,是最大赢家。2001年,美国进入了经济衰退。

 


 

 

 

History does not repeat itself, but it rhymes.

—— Mark Twain

 



董毅智

 

互联网(EC/TMT)、投资金融(PE/VC)律师,中国电子商务研究中心特约研究员、浦东国际金融学会会员、法律自媒体人腾讯、新浪、搜狐、网易、凤凰、和讯、金融时报、财经国家周刊、法人、创业邦、品途网、虎嗅网、艾瑞网、雷锋网、极客网、TechWeb、钛媒体、百度等多家机构特约撰稿人专栏作者、创业导师,有百篇文章在相关媒体刊登及接受专访。著作有《互联网+产业风口》、《Uber 开启“共享经济”时代》。

 

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